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光大安石,外资PE抄底北上广深

2020-01-11 02:58 来源:未知

买写字楼,PE们正伺机出手。

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若不是某场房地产成果发布会上,把2015年中国房地产基金综合能力TOP10榜单第一的殊荣给了光大安石,恐怕这个庞然大物仍将会继续选择低调潜行。

原股东雷曼兄弟和英国安石投资逐次退场,留下光大安石投资独自面对国内房地产市场的结构性变局。

外资PE抄底北上广深

这一段时间,SOHO中国考虑以80亿美元出售办公大楼的消息在圈内流传。消息称,交易中讨论出售的商业地产包括北京和上海至少8栋写字楼,总价值人民币500亿-600亿元。目前,谈判还处于初期阶段,最终的项目出售数量仍待定。

  带着浓厚的金融基因,光大安石将自身坐标定位为“多元化、多币种的资管平台”,冀以灵活的不定向基金和产业基金覆盖海内外市场和全地产行业。但与此同时,地产开发、营运等方面的短板也亟需填补。

根据光大控股集团官网披露的数据显示,截至2015年3月31日,光大安石通过机会性、增值型和债权策略基金(包含美元和人民币产品)累计管理规模超过500亿元人民币。按照现有43人的团队规模来看,平均每人管理的资金量超过10亿元,仅就这一数字而言,已经让绝大多数地产PE同行难以望其项背。

光大控股管理决策委员会成员、光大安石首席执行官潘颖向《21世纪经济报道》记者表示,在中国从资本输入型国家向资本输出型国家转型的趋势下,光大安石首期美元基金约20%的年化回报率已难以复制。

夸张点说,中资再不出手,北上广深的商办写字楼要被外资PE买完了。

而“绯闻”买家不是别人,正是大名鼎鼎的PE巨头黑石集团。据称,这次黑石与新加坡国有控股的GIC(Government Invested Company)组成买方团,收购SOHO中国在北京的光华路SOHO、望京SOHO塔3,以及在上海的SOHO复兴广场。如果交易顺利,黑石的写字楼收购版图无疑又将添上浓厚重彩的一笔。

  特约记者 赵晓悦

光大控股在境内唯一的地产投资平台——光大安石,近日宣布正式进军上海,其旗下自有商业品牌上海嘉定大融城预计于年底开业。光大安石资产管理有限公司副总裁周颂明就此接受了《中国房地产金融》的专访,光大安石的发展路径、投资策略也随之徐徐展开。

这家背靠光大集团的地产基金正将投资重点从刚需住宅向商业持有型物业转移。和全球其他投资人一道,在中国的一线城市搜寻稀缺的核心资产。

光是2019开年这3个月,以国际私募巨头黑石为首的买家,就已经撒出了200亿收楼。

事实上,PE巨头爱买写字楼,早已不是什么秘密。黑石、KKR、凯雷、华平投资、光大控股等一众知名PE巨头均有出手布局。如今在经济下行周期的大背景下,一些外资PE更是悄悄蜂拥而入,大肆抄底北上广写字楼。

  本报记者 张 晴 北京报道

对标凯德

带着浓厚的金融基因,光大安石将自身坐标定位为“多元化、多币种的资管平台”,冀以灵活的不定向基金和产业基金覆盖海内外市场和全地产行业。但与此同时,地产开发、营运等方面的短板也亟须填补。

黑石先是以4.8亿美元收购了美国商业地产巨头塔博曼旗下西安、郑州和韩国三家购物中心50%股权;又以70.23亿港元回购海航地产开发子公司香港国际建投69.54%股份;最近又爆出拟以15亿美元收购上海长泰广场。

PE巨头的另一面:

  原股东雷曼兄弟和英国安石投资逐次退场,留下光大安石投资独自面对国内房地产市场的结构性变局。

资料显示,光大安石的前身是亚雷投资,最初的两个股东为雷曼兄弟房地产PE以及美国的一个Familyoffice,在中国的投资业务开始于2007年。由于外资监管造成的投资阻碍,雷曼兄弟希望找到一家背景相当的中资企业合作,光大控股获选。2008年,经过重组,光大控股成为亚雷的控股股东,更名为光大亚雷。

如潘颖所说,“未来的基金,不论地产或是并购基金都将具备资产管理的能力,没有经验和能力无法收购相关项目。纯粹财务投资人形式的投资机会将越来越少。”

不光黑石在买买买,凯德、基汇资本也是主流买家,上海浦发大厦、上海MixC万象城等几栋甲级写字楼就刚被他们收入麾下。

募集180亿美元基金,买楼致富

  光大控股管理决策委员会成员、光大安石首席执行官潘颖向《21世纪经济报道》记者表示,在中国从资本输入型国家向资本输出型国家转型的趋势下,光大安石首期美元基金约20%的年化回报率已难以复制。

随着雷曼遭遇危机退出,2010年光大引入来自英国的基金管理公司安石投资集团作为股东并更名为光大安石。2014年随着一期美元基金的逐步成功退出,股东结构再次发生变化,ASHMORE退出,光大控股和团队对其股份进行了收购,光大控股成为绝对的控股股东。目前,光大安石仍同时管理人民币与美元双币种基金。

外资退潮与投资重点转移

外资PE入华收楼,大有豪华买手狂“撒币”的姿态。

对于写字楼这门生意,黑石已有着悠久的历史。

  这家背靠光大集团的地产基金正将投资重点从刚需住宅向商业持有型物业转移。和全球其他投资人一道,在中国的一线城市搜寻稀缺的核心资产。

尽管原股东雷曼兄弟和英国安石投资逐次退场,留下光大安石投资独自面对国内房地产市场的结构性变局。但2008年光大控股以85万美元收购雷曼兄弟旗下资产管理公司亚雷投资51%股权,这笔85万美元的投资,如今已换来累计资产管理规模超过500亿元人民币的光大安石中国房地产基金,从投资收益率上来看,光大控股已经赚得盆满钵满。

《21世纪》:从雷曼兄弟旗下的地产PE到今天光大控股的基金,光大安石经历怎样的历史沿革?

截至2019年3月27日,外资机构在中国内地的大宗房产交易已达到8起,累计交易金额超过300亿元。其中光黑石一家机构出手就接近200亿元,占总交易金额的六成以上。

黑石进军地产业务始于上世纪90年代,其投资理念可以归结为三点,“买入,修复,卖出。”

  带着浓厚的金融基因,光大安石将自身坐标定位为“多元化、多币种的资管平台”,冀以灵活的不定向基金和产业基金覆盖海内外市场和全地产行业。但与此同时,地产开发、营运等方面的短板也亟须填补。

“光大安石与新加坡凯德最为类似。”周颂明告诉《中国房地产金融》,光大安石同国内现有大多数地产基金公司很大的一个不同之处在于,光大安石彻底打通“融投管退”,优势是任何阶段的项目都可以进入,拥有完全自主的判断能力和操盘能力,可以接手许多普通基金公司做不了的项目。

潘颖:光大安石的前身是亚雷投资,最初的两个股东为雷曼兄弟房地产PE以及美国的一个Family office,在中国的投资业务开始于2005年。由于外资监管造成的投资阻碍,雷曼兄弟希望找到一家背景相当的中资企业合作,光大控股获选。双方都试图控制公司—根据央企的要求,光控坚持控股51%。雷曼认为,这样一来,亚雷投资就成为了一家中国的国有企业。而我原非任何一方的人,相对比较国际化和市场化,因此被选作CEO,作为合作条件之一,协调两位股东。2008年,经过重组,光大控股成为亚雷的控股股东,更名为光大亚雷。

为什么国内外玩家都在这个时间点进场“抄底”?

首先,瞄准市场以低于重置成本的价格买入资产,然后通过管理和有针对性的增值计划来改善修复,最后将其出售,获得投资回报。

  如潘颖所说,“未来的基金,不论地产或是并购基金都将具备资产管理的能力,没有经验和能力无法收购相关项目。纯粹财务投资人形式的投资机会将越来越少。”

“开发商对销售型物业的价格判断比较清楚,但是对持有型物业很难做到精准测算,更不了解未来退出时物业的价值。”周颂明进一步指出,与开发商的区别就在于,投一个项目时光大安石首先要做定位,测算成本,包括未来十年的租金收益、融资方式、杠杆等,以此判断合适退出的年份。回过头来,看每年的回报,一旦达到要求就可以投了。

2011年雷曼遭遇危机退出,光大引入来自英国的基金管理公司安石投资集团(“ASHMORE”)为股东。2014年随着一期美元基金的退出,股东结构再次发生变化,ASHMORE退出,光大控股和团队对其股份进行了收购。光大控股成为绝对的控股股东。

“国内大的环境是从增量市场转入存量市场,住宅如此,商业地产更是如此。在一线城市核心地段已经没有地了,很多老的楼的楼龄也比较长,由于方方面面的原因运营效率并不高。但这些存量资产本身是有巨大价值的,所以我们会使用基金的逻辑去进行收购,通过基金化的运作方式未来去退出。”远洋资本副总经理、不动产投资业务董事总经理周岳告诉投中网。

靠着房产生意,黑石赚的盆满钵满。如今黑石的房地产投资业务已经遍及全球,投资领域主要为住宅、写字楼、酒店、仓储中心以及房产公司股权等,地产基金平台的资产管理规模已达1570亿美元,管理超过10只机会型地产基金。

  外资退潮与投资重点转移

项目选择严苛

《21世纪》:如何理解外资从光大安石的撤离?

外资入华抄底,跟内地房地产市场进入存量这个大背景离不开。但实际上,外资入华抄底商办写字楼不是最近的事。

写字楼是其中的重要一环。黑石官网披露,截至2019年6月30日,黑石在全球拥有的办公面积为2.31亿平方英尺。早在2006年,黑石曾斥资390亿美元收购了美国最大的办公物业EOP,创下史上最大REITs收购交易。更令人咋舌的是,这其中有近350亿是借款,风险之高可见一斑。但黑石早有盘算,在洽谈收购的同时,也接洽潜在买家。

  《21世纪》:从雷曼兄弟旗下的地产PE到今天光大控股的基金,光大安石经历怎样的历史沿革?

据介绍,在设立之初,光大安石就将自身目标确定为多种策略、多币种、产融结合的房地产资管平台。

潘颖:ASHMORE对一期美元基金的表现十分满意,但对发起成立二期美元基金信心不足,主要是来自对中国地产市场的不确定预期;另外,对投资回报的要求不现实,20%以上的IRR在目前全球低利率的市场环境下特别是中国正在从资本输入型国家向资本输出型国家转型过程中,将会很难满足。

早从2004年,国内商业地产就开始被整合并购。2005年达到高峰,并购案逾10起,上海广场、上海世贸大厦等地标性建筑均于2005年被摩根士丹利收入麾下。

收购完成当天,黑石就开始着手进行分拆出售。不久后,黑石迅速以70亿美元的价格出售了纽约曼哈顿的8栋写字楼,速度快到都未经过黑石的手,其余写字楼也被陆续卖掉。到金融危机来临前夕,黑石已经收回了大部分投资。事实证明,这笔买卖回报丰厚,做得不亏。而这一笔经典案例,只是黑石写字楼投资版图中的冰山一角。

  潘颖:光大安石的前身是亚雷投资(ALAM),最初的两个股东为雷曼兄弟房地产PE以及美国的一个Family office,在中国的投资业务开始于2005年。由于外资监管造成的投资阻碍,雷曼兄弟希望找到一家背景相当的中资企业合作,光大控股获选。双方都试图控制公司——根据央企的要求,光控坚持控股51%。雷曼认为,这样一来,亚雷投资就成为了一家中国的国有企业。而我原非任何一方的人,相对比较国际化和市场化,因此被选作CEO,作为合作条件之一,协调两位股东。2008年,经过重组,光大控股成为亚雷的控股股东,更名为光大亚雷。

在这个平台下,会有美元、人民币等多币种,会有以固定收益为目的的夹层基金,会有以股权形式投资的房地产PE基金,也有混合基金等多种策略,以覆盖海内外市场和整个地产行业。

《21世纪》:那么,光大安石首期基金的投资和退出情况如何?现阶段的收益预期如何调整?

只是,好景不长,2006年起,政府出台了一系列“限制外资炒房”规定,被收购物业数量直线下降。

为了更好的买楼,黑石加快了设立各种房地产投资基金。2009年,黑石集团设立了若干新的房地产债权投资基金。去年9月,彭博社称黑石集团计划为旗舰房地产基金募集180亿美元,这将成为黑石历史上最大的房地产基金,在稍早之前,黑石刚刚为一个专注于亚洲的机会型房地产基金筹资了71亿美元。

  2011年雷曼遭遇危机退出,光大引入来自英国的基金管理公司安石投资集团(“ASHMORE”)为股东。2014年随着一期美元基金的退出,股东结构再次发生变化,ASHMORE退出,光大控股和团队对其股份进行了收购。光大控股成为绝对的控股股东。

“光大安石在投资方向上不仅仅局限于传统意义上的房地产范畴,而且会延伸成立针对轻资产、消费类的零售基金,包括餐饮、零售、商业等项目。”周颂明表示,这种投资对战略有帮助,既支撑主业,又很有优势,因为本身对这个行业也有自己的理解和判断,预计这类投资今年会启动。

潘颖:1.5亿的美元基金一期在2011年募集完毕,先后以纯股权形式投资了六个项目,其中四个住宅投资,两个商业投资,单笔投资额在2000万美元左右,均控制在总募资额的20%以内。现已退出三处住宅和一处商业项目,年化回报率约20%。几个住宅项目退出时楼盘均在售,合作方根据评估值将股权回购;而商业项目即为重庆大融城,我们的资管团队将13万平方米的批发市场全面改造为购物中心,整体销售退出,单一项目获得26%的年化回报。但是,类似于一期美元基金投资的回报由于市场环境的原因将难以复制。

不过,十年之后,“限外令”在2015年正式松绑,外资对境内物业的收购数量又开始呈现上升的趋势。到了2018年,外资并购已经出现了显著的升温。

PE“买楼”,怎么赚钱?

  《21世纪》:如何理解外资从光大安石的撤离?

另一方面,对于项目的选择,光大安石也有自己的考虑。

《21世纪》:投资的重点发生了怎样的变化?背后的逻辑是什么?

政策回暖之后,外资闻风而来。

在这块鲜少被关注的战场上,PE巨头们各有各的打法。

  潘颖:ASHMORE对一期美元基金的表现十分满意,但对发起成立二期美元基金信心不足,主要是来自对中国地产市场的不确定预期;另外,对投资回报的要求不现实,20%以上的IRR在目前全球低利率的市场环境下特别是中国正在从资本输入型国家向资本输出型国家转型过程中,将会很难满足。

“一线城市一类二类三类地段都可以,二类地段比如在上海是中环以内,三类地段就是嘉定项目所在的位置,所以一线城市以一类地段为核心。二线城市只投两类——最核心的地段或周边整体人口密度高的地段。三线城市只投最核心的地段。地段位置只是初步条件,还要判断一定范围内的人口、竞争对手、体量、开业时间等。一般来说光大安石都做10万平方米以上的体量。”

潘颖:第一期美元基金偏重在二三线城市、以住宅为主的投资,在沈阳、重庆、杭州、上海、徐州等城市有落地项目。而目前在管的2个项目中,商业地产的比例上涨,与住宅持平,区域上向一线城市转移。

最全盘点

与黑石相比,KKR显得低调了许多。直到2013年年底,KKR才设立旗下首个房地产基金,该基金募集15亿美元资金,绝大多数将会用于北美地区的投资。而在中国房地产投资上,KKR仅有两次尝试。

  《21世纪》:那么,光大安石首期基金的投资和退出情况如何?现阶段的收益预期如何调整?

周颂明表示,光大安石并不缺少可投的项目,市场上的项目有很多。有时候收一些在建的项目反而比较容易接手,他们没有运营能力,看中的是光大安石的运营能力与资金实力,在合作中也会在价格上做出让步,当然光大安石也会为他们带去效益。合作可以很灵活,最终讲的是回报。

这是一个从刚需住宅开发向商业持有型物业过渡的阶段。在货币政策宽松的大环境下,全球投资人都在寻找核心资产。未来通货膨胀的指标会发生变动,传统的指标难以反映情况,相比产能过剩的制造业,核心资产持有的通胀很大,稀缺性导致价值提升。而中国地产行业的核心不动产聚集在一线城市,尤其是商业综合体:土地有限、核心物业有限,价值会随着货币政策的宽松而攀高,因此具有稀缺的特性。

限外令松绑,顶级外资PE跑步进场

第一次投资发生在2011年。KKR与远洋集团成立成立地产基金,专攻内地地产;第二次则在2016年,KKR再次携手远洋集团,出资14.77亿港元投资了首创置业旗下公司首创钜大,并持有后者大约12%的股权。

  潘颖:1.5亿的美元基金一期在2011年募集完毕,先后以纯股权形式投资了六个项目,其中四个住宅投资,两个商业投资,单笔投资额在2000万美元左右,均控制在总募资额的20%以内。现已退出三处住宅和一处商业项目,年化回报率(IRR)约20%。几个住宅项目退出时楼盘均在售,合作方根据评估值将股权回购;而商业项目即为重庆大融城,我们的资管团队将13万平方米的批发市场全面改造为购物中心,整体销售退出,单一项目获得26%的年化回报。但是,类似于一期美元基金投资的回报由于市场环境的原因将难以复制。

5年25座大融城

无论如何,地产作为拉动其他各产业的支柱性行业会长期存在,在国民经济体系中地产的行业至关重要。商品房、写字楼、综合商业等业态迄今只有20年的发展时间,远未达到饱和的状态,长期来看仍有很强的需求。只不过,由于初期发展中的不规范性,加之政策的引导,导致地产行业的利润从暴利往下调整,现今看上去不如从前那么可观。要走过一个过程,需要用平和的心态去看待和评估整个行业,以多元灵活的资金安排方式参与不同的项目。

戴德梁行的数据显示,2018年中国内地商业地产总投资额达2960亿元,外资占总交易额的32%。

不过,KKR近期也加快了动作。去年1月,KKR一只20亿美元的房地产基金已组建完成;今年3月,据路透社报道,KKR正在筹募旗下首档专攻亚洲的房地产基金,目标为15亿美元。值得一提的是,KKR信奉“用时间换取回报”的投资理念,旗下大部分项目的运作周期都很长。

  《21世纪》:投资的重点发生了怎样的变化?背后的逻辑是什么?

大融城,是光大安石的核心商业地产系列。

定位产业的资管平台

光大安石,外资PE抄底北上广深。其中,外资机构参与北京大宗物业收购金额达到了169亿元,占北京大宗物业总成交的三成;外资机构参与上海大宗物业收购金额达到了640亿元,占上海大宗物业总成交的六成。

另一家美国PE巨头——华平投资的布局则更为丰富。2005年,华平投资开始了房地产领域的投资,细分领域从住宅扩展到酒店等更多品类。2010年,华平开始与中国金茂合作,投资高端办公及酒店物业,一开始只是涉及办公楼,如今也布局联合办公、总部基地等。目前,华平在中国房地产领域已对近30多家公司/项目投入了逾40亿美元的资金。

  潘颖:第一期美元基金偏重在二三线城市、以住宅为主的投资,在沈阳、重庆、杭州、上海、徐州等城市有落地项目。而目前在管的2个项目中,商业地产的比例上涨,与住宅持平,区域上向一线城市转移。

资料显示,作为光大安石旗下自有商业品牌的大融城,致力于推动城市的商业发展,乃至整个城市的商业格局变革。目前,最具代表性的是2010年落成的重庆大融城项目,经过4年的运营,年经营性增长平均超25%,2014年的租金收益更是过亿元,2015年预期增长将超20%。

《21世纪》:在行业的转折下,光大安石如何确定自己的市场定位?

对国内商业地产“蠢蠢欲动”的外资机构并不止黑石一家。

除海外PE巨头外,本土PE也在“收楼”。当年光大控股收购亚洲雷曼,缔造光大安石的案例一直被业内津津乐道。在2007-2008年的金融风暴中,雷曼兄弟应声倒闭,但当时亚洲雷曼在中国已经开始开展各项业务,尤其是房地产业务。意识到这是一次机会,光大控股迅速出击,而彼时由于正值雷曼兄弟破产期,收购价格相当便宜。

  这是一个从刚需住宅开发向商业持有型物业过渡的阶段。在货币政策宽松的大环境下,全球投资人都在寻找核心资产。未来通货膨胀的指标会发生变动,传统的指标难以反映情况,相比产能过剩的制造业,核心资产持有的通胀很大,稀缺性导致价值提升。而中国地产行业的核心不动产聚集在一线城市,尤其是商业综合体:土地有限、核心物业有限,价值会随着货币政策的宽松而攀高,因此具有稀缺的特性。

上海大融城是继重庆之后第二个商业地产股权投资项目,预计将于今年年底开业。据介绍,上海大融城是一个集购物、餐饮和休闲娱乐为一体的大型综合购物中心,目前投资规模约为10个亿。上海大融城位于嘉定新城,总建筑面积约12.64万平方米,共7层。

潘颖:大家都看到行业的危机和机会,不同的机构转型的难度不同。大型房地产商的体系为大规模开发服务,基因原因造成转型困难。我一直认为,商业持有的基因一定是金融的。光大控股本质上是个金融企业,在设立之初,光大安石就将目标确定为多元化、多币种的资管平台。在这个平台下,会有美元和人民币双币种,会有以固定收益为目的的夹层基金,会有以股权形式投资的房地产PE基金,也有混合基金,以覆盖海内外市场和整个地产行业。美元基金不定向投资,人民币不定向基金,也有针对项目而设立的,根据项目本身的体量而定。总的来说,不定向基金和产业基金是我们的主导模式。

据不完全统计,截至2019年3月27日,已有16家外资机构参与“抄底”内地商办楼宇。这些外资机构除了世界顶级投行黑石集团,还包括凯德、领展、腾飞、基汇资本等知名地产投资基金。

2009年,光大控股花85万美元收购了雷曼兄弟旗下的亚洲雷曼房地产基金—亚雷投资,次年又募资1亿多美元,成立“光大亚雷房地产基金”,随着后来英国大型资产管理公司Ashmore的加盟,该地产基金改名为光大安石房地产基金。如今,光大安石已成为了中国最大的房地产基金之一。

  无论如何,地产作为拉动其他各产业的支柱性行业会长期存在,在国民经济体系中地产的行业至关重要。商品房、写字楼、综合商业等业态迄今只有20年的发展时间,远未达到饱和的状态,长期来看仍有很强的需求。只不过,由于初期发展中的不规范性,加之政策的引导,导致地产行业的利润从暴利往下调整,现今看上去不如从前那么可观。要走过一个过程,需要用平和的心态去看待和评估整个行业,以多元灵活的资金安排方式参与不同的项目。

“预计嘉定大融城开业时,招商将至少占总商场面积的85%。”周颂明说,也有大量品牌正在和光大安石接洽,希望能进驻嘉定大融城。

截至2014年12月31日,光大安石当前管理的资本总量折合人民币共计350亿, 固定收益和股权投资的比例大约为1:1。存续期不等,股权基金平均为九年,为“7 1 1”的模式,固定收益平均为4年,为“2 1 1”。

如下图所示,投中网梳理了近年来主流外资机构参与的中国内地大宗物业交易情况:

2019年,掀起买楼“扫货潮”

  定位产业的资管平台

对于光大安石未来的目标,周颂明表示,2015年光大安石的管理和在建项目已达8个,建筑面积合计近百万平方米,资产规模约200亿元,计划以北京、上海、重庆为核心在全国范围内发展。预计2020年,光大安石管理和在建项目将达到25个以上,管理项目市值将超过500亿元。

《21世纪》:相比一期美元基金的纯股权模式,现在是否做出了妥协?

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仅一季度交易金额就超250亿元

  《21世纪》:在行业的转折下,光大安石如何确定自己的市场定位?

“光大安石投的所有股权商业项目,都会自己来控盘。”周颂明强调,商业地产投资是光大安石的投资重点之一,将以大融城为平台,将所有商业地产项目整合成一个资产包,寻求更大的市场份额。

潘颖:选择固定收益与股权投资相结合的形式,有一定符合中国国情的考量。银监会为防止开发商借助杠杆过度扩张而规定,开发商不能借钱拿地。在美国则是另一种制度安排,银行根据土地评估进行贷款,重点在于杠杆比例的安排。在这种情况下,中国开发商不得不去做明股实债的安排。只要抵押物足够,债权的还款来源可以得到保证。

通过梳理上述项目,我们发现——

女人爱买包,男人爱买表,而今年,买下一座又一座写字楼则成了PE巨头们的爱好。

光大安石,外资PE抄底北上广深。  潘颖:大家都看到行业的危机和机会,不同的机构转型的难度不同。大型房地产商的体系为大规模开发服务,基因原因造成转型困难。我一直认为,商业持有的基因一定是金融的。光大控股本质上是个金融企业,在设立之初,光大安石就将目标确定为多元化、多币种的资管平台。在这个平台下,会有美元和人民币双币种,会有以固定收益为目的的夹层基金,会有以股权形式投资的房地产PE基金,也有混合基金,以覆盖海内外市场和整个地产行业。美元基金不定向投资,人民币不定向基金,也有针对项目而设立的,根据项目本身的体量而定。总的来说,不定向基金和产业基金是我们的主导模式。

事实上,为了完成5年管控25个以上项目的目标,光大安石从去年开始进行了大规模的并购行动,不仅包括项目层面的直接并购,也拓展到直接战略入股上市公司,打造真正意义上的全产业链金融地产投资管理平台。

《21世纪》:房地产基金都强调自身的资管能力。光大安石在此方面做出了哪些储备?

外资机构对国内商业地产的收购始于2004年,主要集中在一二线城市的核心地段,被收购的资产标的涵盖写字楼、购物中心以及综合体,其中有35%的标的已经实现退出。

此前受限外政策影响,外资一直未能在国内地产投资上有所动作,但自2015年起,国家发改委和商务部公布《外商投资产业指导目录》,删去了针对外商投资房地产的限制类条款。而办公楼凭借着不限购、不限贷的优势,在短短几年时间里,迅速成为外国投资者的“心头好”。

  截至2014年12月31日,光大安石当前管理的资本总量折合人民币共计350亿, 固定收益和股权投资的比例大约为1:1。存续期不等,股权基金平均为九年,为“7 1 1”的模式,固定收益平均为4年,为“2 1 1”。

潘颖:我认为,未来的基金,不论地产或是并购基金都将具备资产管理的能力,没有经验和能力无法收购相关项目。纯粹财务投资人形式的投资机会将越来越少。

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  《21世纪》:相比一期美元基金的纯股权模式,现在是否做出了妥协?

光大安石投资60余名成员中,负责资产管理的占30多人。资管人才再细分为三个团队:传统资管、开发管理和商业运营。传统资管团队从投资人的视角去管理资产,收集预售的数据,凭借创建投资模型进行测算,与项目数据的实时对比,分析项目状态以及影响未来收益的因素,在每周的内部会议上进行汇报。

(图为外资收购境内物业时间表)

在过去近一年的时间里,光是黑石就已出手数次。2018年12月,黑石集团以12亿美元收购新加坡丰树集团在上海的商业项目上海怡丰城及其相邻办公大楼。

  潘颖:选择固定收益与股权投资相结合的形式,有一定符合中国国情的考量。银监会为防止开发商借助杠杆过度扩张而规定,开发商不能借钱拿地。在美国则是另一种制度安排,银行根据土地评估进行贷款,重点在于杠杆比例的安排。在这种情况下,中国开发商不得不去做明股实债的安排。只要抵押物足够,债权的还款来源可以得到保证。

开发管理团队则负责为资产管理团队做咨询服务,分析项目投资前的预售成本、建筑安全水平等。这一团队的成员均在开发商做过项目层面的负责人。如果合作伙伴的开发管理能力被认可,我们做的就是监管工作;否则就做好接盘的准备。 为补齐写字楼管理方面的短板,光大安石在去年战略入股英利集团。这家公司在重庆主导了多项地标性建筑项目,比如IFC、纽约等,在写字楼的建安管理和运营方面都拥有充分的经验。

从被收购标的的时间分布来看,国内商业地产兼并收购始于2004年,在2005年达到高峰,并购案逾10起,上海广场、上海世贸大厦等地标性建筑均于2005年被摩根士丹利收入麾下。

2019年,PE们更是堪称“扫货”。今年春天,黑石集团先是以4.8亿美元的价格收购了塔博曼旗下三家购物中心50%的股权,接着又连续将香港国际建投和上海长泰广场收入囊中。

  《21世纪》:房地产基金都强调自身的资管能力。光大安石在此方面做出了哪些储备?

目前,资管团队90%的精力为自有业务服务,10%向其他基金投资人或者房地产信托提供服务。

2006年起,政府出台了一系列“限制外资炒房”规定,被收购物业数量直线下降。2015年,随着“限外令”的正式松绑,外资对境内物业的收购数量又开始呈现上升的趋势。2019年至今,外资在境内收购的商业地产已达8宗。

投资界梳理发现,除黑石外,凯德、基汇资本等知名地产投资基金也均有出手。1月,凯德集团宣布,与一家非关联第三方公司成立合资公司,斥资27.52亿元收购上海浦发大厦约70%的面积;基汇资本也联合财团收购上海MixC万象城四栋超甲级写字楼。

  潘颖:我认为,未来的基金,不论地产或是并购基金都将具备资产管理的能力,没有经验和能力无法收购相关项目。纯粹财务投资人形式的投资机会将越来越少。

风控设计与实操案例

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4月,瑞士合众集团与中东家族财富基金(The Family Office Co.)等财团联手以13.4亿美元收购中关村鼎好大厦大部分股权,创下了迄今为止北京最大体量的商业地产外资收购项记录。

  光大安石投资60余名成员中,负责资产管理的占30多人。资管人才再细分为三个团队:传统资管、开发管理和商业运营。传统资管团队从投资人的视角去管理资产,收集预售的数据,凭借创建投资模型进行测算,与项目数据的实时对比,分析项目状态以及影响未来收益的因素,在每周的内部会议上进行汇报。

《21世纪》:光大安石的风控体系是怎样设计的?

(图为外资布局地域分布)

继去年收购中关村甲级写字楼高科岭98%权益后,外资保险巨头安联集团再度大手笔买楼。今年10月份,旗下公司以约78亿元人民币的估值收购了北京一写字楼项目85%的权益。

  开发管理团队则负责为资产管理团队做咨询服务,分析项目投资前的预售成本、建筑安全水平等。这一团队的成员均在开发商做过项目层面的负责人。如果合作伙伴的开发管理能力被认可,我们做的就是监管工作;否则就做好接盘的准备。 为补齐写字楼管理方面的短板,光大安石在去年战略入股英利集团。这家公司在重庆主导了多项地标性建筑项目,比如IFC、纽约等,在写字楼的建安管理和运营方面都拥有充分的经验。

潘颖:首先,对于土地价值和抵押品估值,我们会在第三方评估的基础上,基金再做评估,相比银行更为专业。其次,当资产出现风险时,光大安石有操盘和接盘能力,可以安排对资产进行处置。这与银行的情况不同,开发商面对信托和银行时,会欺负银行无法进行资产运营,而我们则可以直接把项目接过来自己运营。再次,光大安石会全程参与项目公司的设置,并且向企业内部管理的重要岗位提供人才。

从地域分布来看,被收购物业主要集中在北上广深这四大一线城市,占比接近9成。上海被收购的物业宗数最多,高达29起,占据半壁江山。北京被收购标的数位列第二,这与北京“五环内禁止新建酒店、写字楼”的指导政策密不可分。

这一笔笔大额交易反应在数字上很是亮眼。据世邦魏理仕统计,2019年一季度,国内大宗物业投资继续活跃,交易金额超过人民币530亿元,其中外资占比进一步大幅提升至50%,写字楼大宗交易金超过250亿元。

  目前,资管团队90%的精力为自有业务服务,10%向其他基金投资人或者房地产信托提供服务。

值得一提的是,我们通常不参与土地的一级开发,而是在二级开发阶段介入,此时,土地已经过正式的招拍挂,目的是避免此阶段前的很多不确定性,以控制风险。

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值得一提的是,到了第三季度,内资买家活跃了起来,占交易总额近九成。据戴德梁行数据显示, 第三季中国内地商业地产交易总额按季增长28%,超过1亿人民币的大宗交易总额达497亿人民币;与去年同期的投资高峰相比,交易金额下滑了28%,而写字楼占到本季度投资额的55%。

  风控设计与实操案例

《21世纪》:能否举出具体的案例谈谈资管和风控?

从被收购标的的属性来看,写字楼和购物中心难分伯仲,均在外资最喜欢“楼型”之列。综合体是写字楼和购物中心的组合,后期经营管理难度较大,在最近几年才开始被外资追捧。

不过,投资写字楼也并非一本万利。凯雷集团的董事总经理陈寒曾直言,“2011年到2013年,凯雷集中收购了上海北京核心区的一批物业,是因为国内经济稳中向好支撑了甲级写字楼需求持续攀升,凯雷因此也在租金上获得了相对较高的回报,但从2016年凯雷集中退出直至今天,写字楼租金回报并没有那么理想。”

  《21世纪》:光大安石的风控体系是怎样设计的?

潘颖:通州华业项目是一个运作范例。这块土地是深圳上市公司华业地产在2011年通过招拍挂的形式,在通州核心区获取的一块土地,拍卖价格46亿左右。从2011年到去年一直在做规划设计,但由于两条地铁线的修建,进度被迫延后,增加了资金成本,出现现金流短缺。

复盘外资在上海收购的29个项目,投中网发现,写字楼、购物中心和综合体分别占据18席、7席和4席。不难发现,上海的写字楼是最受外资青睐的投资标的,占据整个交易市场1/3以上的份额。

关键词阅读:黑石 写字楼

  潘颖:首先,对于土地价值和抵押品估值,我们会在第三方评估的基础上,基金再做评估,相比银行更为专业。其次,当资产出现风险时,光大安石有操盘和接盘能力,可以安排对资产进行处置。这与银行的情况不同,开发商面对信托和银行时,会欺负银行无法进行资产运营,而我们则可以直接把项目接过来自己运营。再次,光大安石会全程参与项目公司的设置,并且向企业内部管理的重要岗位提供人才。

华业地产为支付十亿的土地款,选择以股权出让的形式吸引合作伙伴。当时只有两个月的时间,谁给它提供十亿的过桥资金,谁优先做尽职调查,三个月调查不通过,还钱走人,通过则排他投资。光大安石利用光大集团的自有资金提供了过桥,优先获得尽职调查和排他投资权,以73亿元人民币持有了项目80%的股份。光大安石成立专项基金运作此项目,LP来自机构投资人和以房地产为目的的上市公司。项目预期IRR为16%-18%,退出时间在五年左右。

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  值得一提的是,我们通常不参与土地的一级开发,而是在二级开发阶段介入,此时,土地已经过正式的招拍挂,目的是避免此阶段前的很多不确定性,以控制风险。

相对而言,这种项目能发挥光大的联动效应。通州是京津冀的门户,光大集团以孵化器形式,帮助创新企业提供落户,更易于获得政策的支持。

(图为被收购物业金额)

  《21世纪》:能否举出具体的案例谈谈资管和风控?

《21世纪》:金融出身的劣势有什么,在项目操作中遇到过什么具体的困难?

从并购金额来看,有一半的标的并购金额是在20亿元以下,有8成以上的标的并购金额是在50亿元以下,只有极少数标的并购金额超过70亿元。

  潘颖:通州华业项目是一个运作范例。这块土地是深圳上市公司华业地产在2011年通过招拍挂的形式,在通州核心区获取的一块土地,拍卖价格46亿左右。从2011年到去年一直在做规划设计,但由于两条地铁线的修建,进度被迫延后,增加了资金成本,出现现金流短缺。

潘颖:我们看到过不错的项目,但最后不得不放弃。一个典例是国贸雅诗阁酒店式公寓的整体出售,我们原本可以参与竞价,整体购买资产,并且当时也认为价格合理。但在实际操作中,我们发现项目中的一些瑕疵,比如增值税的税基比较低,入手的土地成本很低,60%即交税。对民营开发商来说,他们有办法做税务处理,通过精装修把成本打进去,但我们没有这种能力。

其中,并购金额最高的交易当属凯德集团联合新加坡政府投资公司以127.86亿元收购上海双子塔星港国际中心。成交金额第二第三的标的都被黑石收入囊中,其中黑石集团分别以15亿美金和12亿美元收购上海长泰广场以及上海怡丰城。

  华业地产为支付十亿的土地款,选择以股权出让的形式吸引合作伙伴。当时只有两个月的时间,谁给它提供十亿的过桥资金,谁优先做尽职调查,三个月调查不通过,还钱走人,通过则排他投资。光大安石利用光大集团的自有资金提供了过桥,优先获得尽职调查和排他投资权,以73亿元人民币持有了项目80%的股份。光大安石成立专项基金运作此项目,LP来自机构投资人和以房地产为目的的上市公司。项目预期IRR为16%-18%,退出时间在五年左右。

另外,涉及拆迁和规划上的变通处理,安石亦不具备开发商的优势。最近的一次,我们参与北京丽泽金融商务区项目举牌,最终输给了本区域的生产大队。

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  相对而言,这种项目能发挥光大的联动效应。通州是京津冀的门户,光大集团以孵化器形式,帮助创新企业提供落户,更易于获得政策的支持。

《21世纪》:回到光大内部,“背靠大树”有利有弊,集团内部利益如何制衡?

从被收购标的的退出情况来看,有17个标的已经实现退出,占比达35%。其中,17个标的中有13个位于上海,2个位于北京,广州、深圳各占一席。上海被收购的物业宗数最多,上海的平均退出率也遥遥领先,29起交易中有近一半的项目已经实现退出。

  《21世纪》:金融出身的劣势有什么,在项目操作中遇到过什么具体的困难?

潘颖:如果一个大集团内部既有房地产板块,同时设立地产基金,在争取资源分配上会出现博弈的问题。但光大集团比较特殊。集团内部原有自己的开发板块光大置业,光大安石所在的这栋中海国际中心即为当年光大置业自行开发。2007年,为获取全国第一张金融控股的牌照,国资委将光大集团进行切割重组,地产板块被整体划拨出去。从这个意义上说,光大内部没有地产开发运营板块,而银行和信托的业务与我们有相当的差异性,因此集团内部地产相关的投资机会将向我们转移。

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  潘颖:我们看到过不错的项目,但最后不得不放弃。一个典例是国贸雅诗阁酒店式公寓的整体出售,我们原本可以参与竞价,整体购买资产,并且当时也认为价格合理。但在实际操作中,我们发现项目中的一些瑕疵,比如增值税的税基比较低,入手的土地成本很低,60%即交税。对民营开发商来说,他们有办法做税务处理,通过精装修把成本打进去,但我们没有这种能力。

投中网梳理数据发现,上海地区的部分物业易主频率非常高,如上海的高腾大厦和上海广场。尤其是高腾大厦,每位买家的平均持有期限只有三年。

  另外,涉及拆迁和规划上的变通处理,安石亦不具备开发商的优势。最近的一次,我们参与北京丽泽金融商务区项目举牌,最终输给了本区域的生产大队。

PE收楼的赚钱逻辑——以黑石为例

  《21世纪》:回到光大内部,“背靠大树”有利有弊,集团内部利益如何制衡?

外资大有跑步进场的趋势,外资PE如此动作,难道说这买楼是门好生意?作为持有物业的内资是否可以顺势退出?

  潘颖:如果一个大集团内部既有房地产板块,同时设立地产基金,在争取资源分配上会出现博弈的问题。但光大集团比较特殊。集团内部原有自己的开发板块光大置业,光大安石所在的这栋中海国际中心即为当年光大置业自行开发。2007年,为获取全国第一张金融控股的牌照,国资委[微博]将光大集团进行切割重组,地产板块被整体划拨出去。从这个意义上说,光大内部没有地产开发运营板块,而银行和信托的业务与我们有相当的差异性,因此集团内部地产相关的投资机会将向我们转移。(编辑 林坤)

远洋资本副总经理、不动产投资业务董事总经理周岳告诉投中网,“当遇到难得的窗口期,如外资都在抄底商业地产,我们也会选择提前退出,但不会一次性退出。远洋资本实行长期策略,每年都会有新的收购,每年也会有新的退出。”

那么不同项目类型的投资回报率如何呢?

周岳将交易型不动产的投资策略分了四类——核心型、核心增益型、增值型和机会型。

核心型关注地段、现金流良好的资产,但这类项目收益率偏低,IRR约为 8%-10%。

核心增益型关注有一定提升空间的资产,通过租赁的提升来提高项目的租金收入,IRR约为10%-12%。

增值型通过改造来帮助资产赋能,对资产会进行一些大体量改造,IRR约为12%-15%。

偏机会型主要关注不良资产的投资,IRR一般在18%以上。

那么PE收楼这门生意到底该怎么玩才能赚钱?

无疑,黑石是这方面的鼻祖,它也是在这门生意上面赚得最盆满钵满的顶级PE之一。

作为全球房地产PE资金规模top4的黑石,成立于1985年,是全球最大另类资产管理公司之一。黑石集团的业务由私募股权、房地产、信贷、对冲基金以及财务顾问五部分组成。

截至2018年年底,黑石集团管理资产规模已达4722亿美元,其中,房地产基金的资产规模约1362亿美元,超过私募股权和信贷业务,成为黑石集团管理规模最大的业务。

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图:2018年黑石四大业务板块资产管理规模

黑石集团的房地产投资业务始于 1991 年,目前已管理12只机会型地产基金、1只核心增益型地产基金以及4个不动产债权投资平台,投资标的集中于住宅、写字楼、酒店、仓储中心以及房产公司股权等。

黑石对亚洲等新兴金融市场的投资是在2008年金融危机后。

2008年,黑石以10亿元收购上海Channel1购物中心,这是黑石在中国内地收购的第一个商业地产项目。2011年,在持有该物业三年后,黑石以14.6亿元成功将其脱手,套现约4亿元,在持有该物业的三年时间内,黑石将其出租率提高至90%以上。

前脚刚甩卖完Channel1购物中心,后脚就杀出“回马枪”。2012年,黑石联合台湾顶新集团以23亿元收购华敏帝豪大厦写字楼部分。据悉,该大厦位于上海市中心,写字楼的出让面积为4.75万平方米,单位成交均价约为4.84万元/平方米,远低于6万元/平方米的对外的报价。

2013年,黑石斥资4亿美金收购深国投商用置业集团(后更名为“印力集团”)40%股权,2016年,万科全资收购印力集团,黑石继而退出。

最近两年,黑石在亚洲市场尤其是中国逐步加快了投资速度,而且一改以往收购“烂尾楼”的做派,更倾向于大都市的中心地带的购物中心和写字楼。

在2018年,黑石集团以12亿美元(约合82.75亿人民币)收购新加坡丰树集团在上海的商业项目上海怡丰城及其相邻办公大楼。据丰树官网披露,上海怡丰城是丰树在中国单体投资额最大的项目,总投资约50亿人民币,2017年5月正式开业。

而在刚刚过去的2月份,黑石集团以4.8亿美元收购美国塔博曼旗下西安、郑州和韩国三家购物中心50%股权。其中,西安和郑州熙地港购物中心均位于城市CBD商务核心区,2018年度销售金额均在10亿元以上。

在投资策略上,黑石一直信奉 “Buy- Fix- Sell”的投资理念,即收购价值低估的物业,通过资产管理提升物业价值,然后出售退出。黑石最出名的案例当属收购希尔顿酒店,从收购到彻底退出,黑石在11年间获利140亿美元。

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图:黑石旗下基金的投资回报率

在投资回报率方面,根据黑石最新一期财报,BREP欧洲Ⅴ期基金毛内部收益率高达29%,净内部收益率 达18%,BREP全球Ⅱ期基金毛内部收益率 也能达到9%,净内部收益率达8%。

看来,PE收楼还真是门好生意。

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